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一、疑云下的滿意答卷

信托公司2013年的發(fā)展可謂疑云叢叢。去年下半年資產(chǎn)管理“新政”開啟的“泛資產(chǎn)管理時代”對信托公司到底有無實質(zhì)性挑戰(zhàn)？財政部等四部委去年底發(fā)布的規(guī)范地方政府融資行為的“463號文”對信托公司的政信合作業(yè)務(wù)影響幾何？今年2月份國務(wù)院關(guān)于房地產(chǎn)調(diào)控的“新國五條”對信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)會產(chǎn)生什么樣的影響？今年3月份銀監(jiān)會規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)投資運作的“8號文”對信托公司銀信理財業(yè)務(wù)又有什么樣的影響？信托公司在經(jīng)濟下行通道中（1季度GDP增速為7.7%）有無系統(tǒng)性風(fēng)險？所有這一切使信托業(yè)一直處于社會的關(guān)注熱點之中。不少人發(fā)出了信托業(yè)發(fā)展的“拐點論”，甚至認為信托業(yè)又站在了發(fā)展的“十字路口”上。令人欣慰的是，中國信托業(yè)協(xié)會新近發(fā)布的“2013年1季度末信托公司主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)”表明，信托公司再次在叢叢疑云之下交出了滿意的答卷。

（一）信托資產(chǎn)規(guī)模再創(chuàng)歷史新高

1季度末，信托公司全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模為8.73萬億元，與去年1季度末5.30萬億元相比，同比增長64.72%;與去年4季度末7.47萬億元相比，環(huán)比增長16.87%。從信托財產(chǎn)來源看，單一資金信托占比69.81%，集合資金信托占比23.99%，管理財產(chǎn)信托占比6.21%；從受托人管理功能看，融資類信托占比48.79%，投資類信托占比33.76%，事務(wù)管理類信托占比17.46%；從資金信托的投向看，工商企業(yè)占比27.75%，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)為25.78%；證券市場占比11.11%，金融機構(gòu)占比9.43%，房地產(chǎn)占比9.40%，其他占比16.53%。1季度末，信托資產(chǎn)上述結(jié)構(gòu)比例的排位與去年相比沒有發(fā)生變化，仍然以單一資金信托、融資信托與工商企業(yè)運用為主，但具體比例與去年相比仍有一定變化，這是信托公司在政策與市場之間進行適應(yīng)性選擇的結(jié)果。

（二）固有資產(chǎn)規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)步增加

1季度末，信托公司全行業(yè)固有資產(chǎn)規(guī)模為2377.43億元，與去年1季度末1867.35億元相比，同比增加27.32%；與去年4季度末2282.08億元相比，環(huán)比增加4.18%。全行業(yè)實收資本總額為1002.21億元，與去年1季度末總額873.50億元相比，同比分別增加14.73%；與去年4季度末總額980.00億元相比，環(huán)比增加2.27%。1季度末全行業(yè)所有者權(quán)益總額為2145.09億元，每股凈資產(chǎn)為2.14元，與去年1季度末總額1698.10億元和每股凈資產(chǎn)1.94元相比，同比分別增加26.32%和10.31%；與去年4季度末總額2032.00億元和每股凈資產(chǎn)2.07元相比，環(huán)比分別增加5.57%和3.38%。

（三）經(jīng)營效果持續(xù)保持良好勢頭

1季度末，信托公司全行業(yè)經(jīng)營收入總額152.41億元，其中信托業(yè)務(wù)收入占比達到78.11%，與去年1季度末106.17億元收入總額和49.38%的信托業(yè)務(wù)收入占比相比，收入總額同比增加43.55%，信托業(yè)務(wù)收入占比同比提高28.73個百分點。全行業(yè)實現(xiàn)利潤總額110.68億元，行業(yè)人均利潤為71.30萬元，與去年1季度末77.18億元利潤總額和62萬元人均利潤相比，利潤總額同比增加43.41%，人均利潤同比增加15.00%。就已清算信托項目實現(xiàn)的平均年化綜合信托報酬率和年化綜合實際收益率而言，1季度末也創(chuàng)新高，分別為0.85%和6.62%（以2月份清算信托項目為樣本），相比去年1季度末的0.46%和5.67%，同比分別提高了0.39和0.95個百分點；相比去年4季度末的0.75%和6.33%，環(huán)比分別提高了0.1和0.29個百分點。

二、資產(chǎn)管理新政凸顯“雙重效應(yīng)”

2012年下半年開始，證監(jiān)會、保監(jiān)會發(fā)布一系列資產(chǎn)管理“新政”，允許證券公司、基金管理公司、保險資產(chǎn)管理公司等資產(chǎn)管理機構(gòu)可以更多地以信托公司經(jīng)營信托業(yè)務(wù)的方式，開展與信托公司同質(zhì)化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，意味資產(chǎn)管理“泛信托”時代已經(jīng)到來。資產(chǎn)管理“泛信托化”，一度被預(yù)判為信托業(yè)的致命挑戰(zhàn)，不少人據(jù)此認為信托業(yè)自2013年起，將結(jié)束高速增長的勢頭而面臨發(fā)展的拐點，甚至認為信托業(yè)再次站在了發(fā)展的“十字路口”。然而，1季度末信托公司的經(jīng)營數(shù)據(jù)顯示，信托資產(chǎn)規(guī)模再創(chuàng)新高，達到了8.73萬億元，繼續(xù)保持了快速增長，資產(chǎn)管理新政的挑戰(zhàn)遠沒有想象中的那么嚴重，對信托業(yè)的實際影響而是凸顯“雙重效應(yīng)”：挑戰(zhàn)和機遇并存，而且機遇大于挑戰(zhàn)。

（一）資產(chǎn)管理新政的挑戰(zhàn)效應(yīng)

資產(chǎn)管理新政確實給信托業(yè)帶來了競爭，構(gòu)成了挑戰(zhàn)。競爭和挑戰(zhàn)來自兩個層面：一是業(yè)務(wù)層面，二是人才層面。在業(yè)務(wù)層面，通道型的“銀信合作單一資金信托”已經(jīng)具有明顯的擠出效應(yīng)，大量被“銀證合作”和“銀基合作”所取代。雖然自2010年下半年銀監(jiān)會出臺一系列規(guī)范銀信合作的監(jiān)管文件以來，“銀信合作單一資金信托”的比例一直在下降，但資產(chǎn)管理新政的實施，顯然加快了下降的幅度。2011年4季度末，“銀信合作單一資金信托”占比為34.73%，2012年1季度末占比為33.83%，環(huán)比僅下降0.9個百分點；而2013年1季度末，“銀信合作單一資金信托”占比已經(jīng)下降到24.20%，與2012年4季度末的27.18%占比相比，環(huán)比則下降了2.98個百分點。此外，上市公司股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)也由原來銀行和信托公司二分天下的格局，演化成為銀行、信托、證券和基金四分天下的局面，今年1季度以來，大量到期的股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)，其后續(xù)融資已經(jīng)從銀行和信托公司的手里轉(zhuǎn)移到了證券公司和基金子公司處。在人才層面，信托公司的業(yè)務(wù)人員甚至管理人員，今年以來遭到了來自證券公司和基金子公司的“挖角”，后者以更高的職位、更吸引人的薪酬、更穩(wěn)定的機制，吸走了一批信托公司的業(yè)務(wù)人才，有的基金子公司的主要業(yè)務(wù)人員幾乎清一色地來自信托公司。而信托公司管理層的不穩(wěn)定也進一步導(dǎo)致了人才的流失。據(jù)不完全統(tǒng)計，自去年下半年以來，近四分之一的信托公司的高管層因不同原因發(fā)生了變動。如何維護現(xiàn)有團隊的穩(wěn)定并吸引新的人才加盟，隨著資產(chǎn)管理新政的實施，已經(jīng)成了信托公司必須引起高度重視的問題。

（二）資產(chǎn)管理新政的機會效應(yīng)

資產(chǎn)管理新政固然對信托業(yè)帶來了挑戰(zhàn)，但也帶來了新的機遇。首先，資產(chǎn)管理新政壯大了“非銀信理財單一資金信托”的客戶基礎(chǔ)。隨著新政的實施，證券公司、基金子公司的資產(chǎn)管理計劃也加入了信托資產(chǎn)的配置行列，“競爭中合作、合作中競爭”將成為各資產(chǎn)管理機構(gòu)之間的常態(tài)。1季度末，信托公司全行業(yè)單一資金信托占比高達69.81%，比去年4季度末68.30%的占比，提高了1.51個百分點，其中：銀信合作單一資金信托占比與去年4季度末相比，從27.18%下降到24.20%，而非銀信合作單一資金信托占比則從去年4季度末的41.12%提高到45.61%。單一資金信托結(jié)構(gòu)的上述此消彼長，雖然還沒有精確的數(shù)據(jù)表明直接來源于資產(chǎn)管理新政帶來的機會，但從不時現(xiàn)身于信托業(yè)務(wù)之中的證券公司和基金子公司的資產(chǎn)管理計劃的實際來看，無疑是推動“非銀信合作單一資金信托”規(guī)模走高的因素之一。

其次，資產(chǎn)管理新政促使信托公司加快了轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新的步伐。1季度有三個重要的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，已經(jīng)顯示了其良好的發(fā)展趨勢。一是開放式信托計劃明顯增多。1季度以來，多家公司發(fā)行了現(xiàn)金管理類開放式信托基金，不僅增強了信托產(chǎn)品的流動性，滿足了流動性偏好的投資者，而且替代了原有不規(guī)范的“資金池信托業(yè)務(wù)”。二是布局“全市場配置”型財富管理信托產(chǎn)品。1季度以來，多家公司推出了具有品牌標(biāo)識的“全市場配置”型財富管理產(chǎn)品，力圖構(gòu)建覆蓋流動性管理、融資、投資等多方式運用，且跨期限、跨領(lǐng)域和跨標(biāo)的配置的系列化、標(biāo)準化財富管理產(chǎn)品線，以滿足不同偏好的投資者需求，提升資產(chǎn)管理能力。三是探索家族財富管理信托。今年初，平安信托推出了國內(nèi)首款家族信托，信托規(guī)模為5000萬元，信托期限50年，標(biāo)志著家族財富管理信托在中國的正式起航。家族財富管理和傳承已經(jīng)是第一代成功創(chuàng)業(yè)者迫切需要解決的棘手問題，深度挖掘信托的制度優(yōu)勢，滿足家族財富管理需求，無疑有著巨大的市場前景。

依托成長的資產(chǎn)管理市場，利用信托制度的靈活安排，發(fā)揮信托業(yè)務(wù)的先發(fā)優(yōu)勢，信托公司總能在面臨挑戰(zhàn)時適時創(chuàng)新，在競爭中把握新機遇，這正是1季度信托業(yè)能夠繼續(xù)保持快速增長的內(nèi)在原因。由此，在資產(chǎn)管理市場自身的發(fā)展拐點沒有真正到來之前，簡單因為某些政策的變化，就輕言信托公司的發(fā)展拐點，顯然為時過早。

三、政策與市場互動下的結(jié)構(gòu)變化

（一）“463號文”與政信合作業(yè)務(wù)

2012年12月24日，財政部等四部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（財預(yù)【2012】463號文），被認為是對政信合作業(yè)務(wù)的一記重拳。然而，1季度末數(shù)據(jù)表明，政信合作業(yè)務(wù)不降反升。1季度末，資金信托對政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)配置比例為25.78%，相比去年1季度末21.85%的配置比例，同比提高了3.93個百分點；相比去年4季度末23.62%的配置比例，環(huán)比提高了2.16個百分點。其中直接的政信合作業(yè)務(wù)1季度末為6548.14億元，占全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模的7.50%，相比去年1季度末2510.30億元和4.74%的占比，在規(guī)模上同比增長了160.85%，在占比上同比提高了2.76個百分點；相比去年4季度末5015.50億元和6.71%的占比，在規(guī)模上環(huán)比增長了30.56%，在占比上環(huán)比提高了0.79個百分點。這種現(xiàn)象是怎么發(fā)生的？是信托公司違規(guī)操作所致，還是“463號文”執(zhí)行不力所致？其實，事實的真相并非如此。

政信合作業(yè)務(wù)在今年伊始獲得較大發(fā)展，得益于三個因素：一是政府的持續(xù)性融資需求。中國的經(jīng)濟發(fā)展結(jié)構(gòu)在相當(dāng)長的時間內(nèi)離不開政府的投資功能，而金融壓抑下的政府融資渠道則受到巨大限制，越抑制，需求越旺盛，由此政府將長期為信托公司提供巨大的融資市場。二是“463號文”本身并非直接禁止政信合作業(yè)務(wù)，而是規(guī)范。該文對政信合作業(yè)務(wù)的影響僅局限于通過BT方式為法律和國務(wù)院允許之外的政府項目融資、通過信托方式為法律和國務(wù)院允許之外的公益性項目融資以及禁止政府違規(guī)擔(dān)保。而事實上，政府的大量項目并非屬于BT項目,也非純粹的公益性項目，信托公司涉足其中并無法律和政策上的障礙。三是信托公司適時的產(chǎn)品創(chuàng)新。對于具有直接經(jīng)濟效益的政府項目，信托公司通過加強項目的風(fēng)險管理，本身就可以減少對政府信用的依賴；對于兼具經(jīng)濟效益和社會效益的政府項目，信托公司也可以透過整合市場資源、政府資源和尋找期限、收益匹配的投資者來減少對政府信用的直接依賴；而對于純粹依賴政府信用的公益性項目，本身就非信托公司關(guān)注的重點。

（二）“新國五條”與房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)

近年來，持續(xù)的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控措施，使信托公司資金信托對房地產(chǎn)領(lǐng)域的配置比例自2010年以來一直呈現(xiàn)下降趨勢：2010年為14.95%，2011年為14.83%,2012年下降為9.85%，2013年1季度末為9.40%，而且在規(guī)模上2012年1季度和2季度一度出現(xiàn)了負增長，2011年4季度末資金信托對房地產(chǎn)的配置規(guī)模為6882.31億元，到2012年1季度末降為6865.70億元，2012年2季度末進一步降為6751.49億元，從2012年3季度開始，才恢復(fù)正增長，當(dāng)年3季度末為6765.12億元，當(dāng)年4季度末為6880.69億元，但一直是小幅增長，而且一直沒有恢復(fù)到2011年4季度末的規(guī)模。然而，今年1季度末資金信托對房地產(chǎn)的配置比例雖然繼續(xù)下降，但是規(guī)模卻有較大增長，達到7701.79億元，與2012年1季度末相比，同比增長達到12.18%；與2012年4季度末相比，環(huán)比增長達到11.93%，這是自2011年底以來從沒有過的增長速度，而且重新站上了2011年底的規(guī)模之上。

今年1季度房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的恢復(fù)增長與房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇有關(guān)。此外，今年2月20日國務(wù)院發(fā)布的最新五項房地產(chǎn)調(diào)控措施（“新國五條”），雖然是為了調(diào)控復(fù)蘇的房地產(chǎn)市場，但是其中兩條則被普遍看做是對房地產(chǎn)開發(fā)的利好：一是增加普通商品住房及用地供應(yīng)，催生了新一輪的拿地?zé)?，由此帶動了房地產(chǎn)的新一輪融資需求，給信托公司提供了新的市場空間；二是二手房交易繳納20%的所得稅，平抑了房地產(chǎn)二級市場的過度交易，卻利好于房地產(chǎn)一級市場的交易，而信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的主戰(zhàn)場一直是在一級市場，而不是在二級市場，一級市場的活躍自然有利于信托公司的風(fēng)險控制。再者，新一屆政府推行的“小城鎮(zhèn)”國家戰(zhàn)略，也為信托公司開展房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)提供了新的機遇。實踐中，已有不少信托公司已經(jīng)在研究、開發(fā)、實施與小城鎮(zhèn)戰(zhàn)略配套的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品。

（三）證券開戶解禁與證券投資信托

2007年以來，我國資本市場持續(xù)低迷，期間，信托公司信托業(yè)務(wù)的證券開戶又被中登公司叫停，與此相適應(yīng)，無論是主觀上還是客觀上，抑制了信托業(yè)對證券資產(chǎn)的配置比例。多年來，信托公司對證券資產(chǎn)一直采取低配置策略，雖然絕對規(guī)模有所增加，但占全行業(yè)資金信托的比例，在2012年2季度以前一直在9%-10%之間徘徊。就證券投資占同期全行業(yè)資金信托的比例看（按照投向口徑統(tǒng)計），2010年4季度末為2745.11億元，占比9.49%；2011年4季度末為4205.85億元，占比9.06%；2012年1季度末為4596.31億元，占比9.02%；2012年2季度末為5313.00億元，占比10.08%。

2012年8月份，中登公司發(fā)文對信托開立證券賬戶予以解禁，資金信托配置證券資產(chǎn)的限制客觀上消除，由此，證券投資信托業(yè)務(wù)開始恢復(fù)性增長，并逐漸發(fā)展成為資金信托僅次于工商企業(yè)和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的第三大配置領(lǐng)域。2012年3季度末為6741.58億元，占比為11.30%；2012年4季度末8065.17億元，占比為11.55%。到今年1季度末證券投資信托規(guī)模又增加為9096.82億元，占比為11.11%，雖然占比相比去年4季度末環(huán)比有所回落，但相比去年1季度末同比提高了2.09個百分點；而規(guī)模相比去年1季度末同比則增加了97.92%，相比去年4季度末環(huán)比增加了12.79%。可以預(yù)見，隨著信托公司全市場配置信托產(chǎn)品的發(fā)展以及資本市場的回暖，證券投資信托業(yè)務(wù)將獲得進一步的發(fā)展。